外延式擴張和內(nèi)生式增長并舉
2011年公司實現(xiàn)營業(yè)收入7.54億元，營業(yè)利潤1.23億元，實現(xiàn)凈利潤1.07億元，同比分別增長73.64%、89.93%，98.81%，保持多年連續(xù)高增長，其中營業(yè)收入和凈利潤復(fù)合增長率分別達到59.66%和120.49%。
公司在2011年終端門店數(shù)目達到1041家，其中直營店144家，加盟店897家，分別較2010年底增加了46家和329家，整體開店增速達到56%，其中加盟店增速高于直營店增速。公司2011年保持高速外延式擴張，主要依靠加盟商進行渠道下沉，在目前戶外市場一線城市競爭加劇的情況下，優(yōu)先占據(jù)二三線城市的領(lǐng)先位置，始終保持其終端門店數(shù)量上的優(yōu)勢。
中國品牌網(wǎng)通過全年數(shù)據(jù)測算，公司同比店單店平均銷售額增速穩(wěn)健的延續(xù)了上半年的情況，達到了16%以上。公司在高速擴張渠道的同時，保證了同比店的經(jīng)營質(zhì)量，確保公司未來的高速成長具有可持續(xù)性。
多品牌策略穩(wěn)健布局
公司借助外部專業(yè)戰(zhàn)略咨詢機構(gòu)，對戶外市場、消費需求、消費習(xí)慣等進行深入分析后，確立了“窄而深”的品牌發(fā)展方向，精確定位現(xiàn)有探路者品牌于相對專業(yè)戶外運動細分市場，同時針對電子商務(wù)戶外和中高端休閑戶外兩個細分市場將推出兩個新品牌，計劃分別在2012年夏季和2013年上市。此舉有利于公司在消費升級和消費習(xí)慣改變的進程中，占據(jù)市場先機，公司將以穩(wěn)健的姿態(tài)進行品牌向上和向下的探索，成為未來公司業(yè)績高增長的一大看點。
固有品牌略微降價，堅持高性價比定位
從公司2012年春夏、秋冬兩次訂貨會的情況來看，2012年探路者品牌的產(chǎn)品平均終端價格同比略微下降，面對持續(xù)上升的人工面料等成本壓力，公司推出多個專門定制的特價新款，從設(shè)計源頭就開始進行成本控制，從而保持產(chǎn)品整體的高性價比定位。我們認為此舉措反映了公司在產(chǎn)品價格上清晰的認識和定位，這和此前公司引入戰(zhàn)略咨詢機構(gòu)進行未來三年競爭力分析，和哥倫比亞以及樂斯菲斯的競爭格局上，探路者將維持相對于哥和樂更加親民的產(chǎn)品價格區(qū)間，保持穩(wěn)定的價格格局策略相吻合。
年輕品牌向下延伸，穩(wěn)健探索線上渠道
公司擬與公司29名核心員工、13家現(xiàn)階段重要加盟商以及外部戰(zhàn)略投資者鐘佳富先生共同投資設(shè)立北京港灣戶外用品有限責(zé)任公司(暫定名)，將創(chuàng)建打造電商新品牌ACANU(中文名稱：阿肯諾)。公司擬以自有資金出資1500萬元，占注冊資本的75%。公司沿用自主設(shè)計+外包生產(chǎn)的模式，通過電子商務(wù)網(wǎng)絡(luò)渠道實現(xiàn)銷售。管理層由探路者主導(dǎo)組建，聘請有電子商務(wù)運營經(jīng)驗的團隊，其擬任法定代表人及總經(jīng)理林琛先生，曾任樂淘奇品網(wǎng)絡(luò)技術(shù)(北京)有限公司供應(yīng)鏈副總裁。公司設(shè)置了新品牌管理團隊的三年業(yè)績考核指標(biāo)和股權(quán)激勵計劃，有利于健全激勵約束機制。該品牌預(yù)計在2012年夏季上線，預(yù)計2014年將會對公司有較大的利潤貢獻。
從消費群體定位的角度來說，新品牌ACANU將聚焦22-28歲網(wǎng)購主力消費群體，其對價格更加的敏感，穿衣風(fēng)格上更加彰顯個性和自我。因此該品牌將戶外的概念進一步擴大，倡導(dǎo)“都市穿行”，通過更加親民的價格，更加年輕化和時尚化的色彩和款式，來迎合這一消費群體的消費習(xí)慣和訴求，此延伸符合泛戶外時代的到來。
近兩年來，線上戶外用品零售額呈快速上升態(tài)勢。根據(jù)中國紡織品商業(yè)協(xié)會戶外用品分會(以下簡稱“COCA”)的統(tǒng)計，除了傳統(tǒng)的專業(yè)戶外店和百貨商場銷售渠道外，2011年國內(nèi)戶外用品市場通過網(wǎng)絡(luò)等其他渠道銷售戶外用品的零售額已達8.9億，年度增長率高達53.4%，占國內(nèi)戶外用品零售總額的比例8.3%，占比逐年上升。
縱觀網(wǎng)絡(luò)購物和電子商務(wù)的興起，越來越多的戶外品牌開辟線上銷售渠道，截止到目前，僅淘寶商城就進駐了200多個國內(nèi)外戶外品牌，粗略估算平均每個品牌的年銷售額僅達到290萬左右的水平，相較于整體107.6億元的零售額和717個戶外品牌還處于較低的規(guī)模。目前沒有權(quán)威數(shù)據(jù)表明哪些戶外品牌占據(jù)了網(wǎng)購市場的絕對領(lǐng)先地位，因此探路者公司適時推出電商新品牌，旨在消費習(xí)慣的改變進程中做好準(zhǔn)備，搶占市場先機。
高端品牌向上延伸，優(yōu)質(zhì)資源合作助力
公司與江蘇嘉茂商業(yè)有限公司簽訂《合資意向書》，約定由公司和嘉茂商業(yè)共同出資設(shè)立戶外合資公司。合資公司無償享有嘉茂商業(yè)合法取得的30年DiscoveryExpedition品牌與戶外相關(guān)的資源以及其相關(guān)的全部權(quán)益，同時承擔(dān)應(yīng)付Discovery公司品牌使用費或相關(guān)協(xié)議內(nèi)列明的保證金等相關(guān)義務(wù)。合資公司由嘉茂商業(yè)控股，公司以現(xiàn)金出資并占有不少于35%的股權(quán)，在合資公司經(jīng)營三年達成既定的經(jīng)營業(yè)績目標(biāo)后，嘉茂商業(yè)可選擇向探路者公司出售嘉茂所持有的合資公司不低于16%的股權(quán)。
在建立起獨立的經(jīng)營團隊之前，探路者公司全面負責(zé)合資公司的運營管理，同時收取委托管理費用。此品牌預(yù)計2013年上線，預(yù)計運營第三年有盈利，考慮到13、14年計劃性的虧損，頭兩年探路者公司分別按照100萬元和200萬元收取委托管理費，第三年開始以合資公司計劃中的凈利潤指標(biāo)為基數(shù)收取委托管理費，若未達到約定凈利潤考核指標(biāo)80%的不收取委托管理費，若低于考核標(biāo)準(zhǔn)但高于考核標(biāo)準(zhǔn)80%按照合資公司實際實現(xiàn)的凈利潤的25%再乘以考核利潤的實際完成百分比收取，若達到或超過約定考核指標(biāo)的，按照當(dāng)年實現(xiàn)凈利潤25%收取，超過部分可再收取15%作為超額業(yè)績獎勵。
DiscoveryExpedition品牌源于美國Discovery探索頻道，定位于20～45歲消費群體的中高端休閑戶外用品，追求時尚美學(xué)和功能性的完美平衡，是探索頻道這一品牌高品質(zhì)、高專業(yè)性的內(nèi)涵屬性延伸。探索頻道隸屬于在納斯達克上市的世界第一大紀(jì)實類傳媒公司DiscoveryCommunications，自1985年開播，是世界上發(fā)行最廣的電視品牌，其宗旨是幫助人們探索世界并滿足其好奇心，目前到達全球160多個國家和地區(qū)的三億零六百多萬家庭。而DEI(DiscoveryEnterprisesInternational)公司負責(zé)DiscoveryCommunications旗下所有國際化項目和產(chǎn)品在美國以外市場的推廣。自2011年11月宣布推出DiscoveryExpedition品牌以來，一直通過尋找合作伙伴和全權(quán)授權(quán)的方式在歐洲的英意德法，亞太的中韓東南亞等國進行推廣，目前其在意大利和韓國的戶外品類已經(jīng)開始運營。
國內(nèi)市場戶外品牌中，可比品牌是Timberland，價格定位相較于Timberland國內(nèi)終端價略低。合資公司將成立獨立的設(shè)計團隊，并引入外部專業(yè)設(shè)計力量。渠道方面注重1，2線城市，采取類似探路者品牌加盟商為主直營為輔的策略，借助合資對象名下中和貿(mào)易的優(yōu)質(zhì)渠道資源以及豐富的品牌連鎖運營經(jīng)驗，其目前是體育品牌Nike、李寧、安踏在江蘇9個地區(qū)的特許代理商，擁有經(jīng)營Nike、李寧、安踏三個體育品牌的店面約1400家，2011年營業(yè)收入約20億元人民幣(未經(jīng)審計)。
盈利預(yù)測與評級
預(yù)計公司2012～2014年EPS為0.67、0.97、1.43元，對應(yīng)2012～2014年P(guān)E分別為31.0、21.6、14.6倍。考慮到公司是高速發(fā)展的戶外用品行業(yè)下的品牌服飾，渠道上在一二三線城市均具有先發(fā)優(yōu)勢，外延和內(nèi)生增長均具有良好發(fā)展勢頭，多品牌戰(zhàn)略開始穩(wěn)健布局，我們看好公司未來發(fā)展，值得給予一定的估值溢價。考慮到目前整體品牌服飾板塊估值下移，調(diào)低6個月目標(biāo)價為23.45元，對應(yīng)2012年P(guān)E為35倍，維持買入評級。
